文丨明明 章立聪 余经纬

　　跨季结束后资金利(lì)率自低位持续上行，即便税期结束(shù)，资金利率(lǜ)却仍未(wèi)回落，反而进一步走高。我们认为主(zhǔ)要是源于(yú)：①货币政策力度边(biān)际转(zhuǎn)弱；②税期走款叠加(jiā)4月信贷投(tóu)放情况较好，导致银行资金融出意愿(yuàn)与能力降低(dī)。③资金(jīn)较(jiào)为(wèi)拥挤导致债市敏感度增加。考虑(lǜ)假期(qī)和月末因素，预(yù)计短期(qī)内，资(zī)金(jīn)利率下行空间有限(xiàn)，波动(dòng)幅(fú)度加大，建议投资者关注资金面的边(biān)际变(biàn)化，警惕流动性大幅收紧(jǐn)对债市情绪以及(jí)头(tóu)寸管理的影响。

　　▍近期资金利(lì)率持(chí)续上行。

　　跨(kuà)季结束后(hòu)资金(jīn)利率自(zì)低位持(chí)续上行，4月18-19日(rì)税期(qī)缴款，DR007围绕(rào)2.10％中枢运行(xíng)，然而税期结束后却并未回落，4月21日冲高(gāo)至2.27％，隔夜(yè)利率上行(xíng)幅度更大。从隔夜利率(lǜ)角度观(guān)察，银(yín)行与非银机构间流动性(xìng)分层现(xiàn)象弱化；此外，隔夜利率与7天(tiān)利率的期限利(lì)差也(yě)明(míng)显(xiǎn)压(yā)缩，DR001与DR007甚至(zhì)已经倒挂。我们认(rèn)为税期(qī)结束，资金不(bù)松，主(zhǔ)要有以下几点原(yuán)因：

　　▍其(qí)一，货币政策力度边际(jì)转弱。

　　稳健的货币政策坚(jiān)持(chí)以我为主(zhǔ)、稳字当头，保持货币信贷合(hé)理(lǐ)增长(zhǎng)，确保利率水平合适，在追求(qiú)经(jīng)济(jì)提振的(de)同时，也注(zhù)重(zhòng)防范市场过热带来的金融风险。在满足广义流(liú)动性供(gōng)需匹配的前提下(xià)，货币工具(jù)力度可(kě)能会有所(suǒ)回摆。从央行的具体操(cāo)作上来看，MLF小幅增量续做(zuò)，逆回购(gòu)投放(fàng)低量(liàng)操作，结构性工具(jù)“有进有退”，均预示后续(xù)政策将更加“精准(zhǔn)有力”，流(liú)动性投放趋于谨慎。

热量怎么换算成卡路里？1kj等于多少卡路里呢，1kj是多少卡路里计算器　　▍其二(èr)，税期走款叠加4月信(xìn)贷(dài)投放情况较好(hǎo)，导(dǎo)致银行资金(jīn)融出意愿与能力降低。

　　4月18到19日(rì)税期(qī)缴款(kuǎn)，而4月通常是(shì)缴(jiǎo)税大月，因此走款可能对银行间流动性带来了一定的压力。此外，参考(kǎo)近期(qī)票据利率走势，预计信贷增速较一季度将会有所(suǒ)放缓(huǎn)，但4月预计仍将保(bǎo)持(chí)同比(bǐ)多增的(de)态势。税期缴款叠加信贷(dài)投放，银(y热量怎么换算成卡路里？1kj等于多少卡路里呢，1kj是多少卡路里计算器ín)行系统整体(tǐ)资金流出，因(yīn)此向同业(yè)融出(chū)的意愿和(hé)能(néng)力有所降(jiàng)低(dī)。

　　▍其三，资金较为拥挤可(kě)能会导致债市脆弱性和敏感度增加，且(qiě)投资者对(duì)于未来一(yī)个月资金(jīn)利(lì)率上(shàng)行的担忧增加。

　　从质押式回(huí)购成交(jiāo)量和(hé)我们测算的杠(gāng)杆率来看，虽然(rán)上周受资(zī)金收紧影响，加杠杆情绪有所降(jiàng)温，但(dàn)依(yī)然(rán)处(chù)于历史相对积极(jí)的水(shuǐ)平，导致债市敏(mǐn)感度增(zēng)加。此外投资者对(duì)货币政(zhèng)策(cè)力度(dù)以及(jí)跨月资金(jīn)面(miàn)情况仍(réng)存担忧(yōu)，使(shǐ)得市场上对于未(wèi)来一(yī)个月内资金价格(gé)上行的预期更为强烈。

　　▍后市展(zhǎn)望：五一假期临(lín)近，回购(gòu)资金(jīn)的(de)期限被(bèi)动拉长，利率下行空(kōng)间有限。

　　月末往(wǎng)往财政集中支出，向(xiàng)市场释放资金；但跨月前夕银行资金融出意愿一般较(jiào)低，预计资金波(bō)动幅度较大(dà)。对于债(zhài)市而言，短期交易主线或(huò)延(yán)续(xù)政策与基(jī)本面(miàn)预(yù)期交易，预计利率以震荡(dàng)走势为主，建议投资者关注资金面的边际(jì)变化，警惕流动性大幅(fú)收紧对债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍风(fēng)险提示：

　　央(yāng)行(xíng)货(huò)币(bì)政策不(bù)及(jí)预(yù)期；经济复苏节(jié)奏不及预期；银行间市场(chǎng)流动性过(guò)快收(shōu)紧(jǐn)。

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