王(wáng)剑，CFA

　　每次银行股跌至过度低估时(shí)，股息(xī)率相应(yīng)提升，会吸引绝(jué)对收益资金买入，股(gǔ)价也逐(zhú)步(bù)完成筑底。

　　近期，银行股(gǔ)已上涨半年，又一次(cì)因绝(jué)对(duì)收益资金追逐高股息而上涨(zhǎng)。

　　但事实上，银(yín)行业(yè)经营(yíng)层(céng)面，也已经悄然发生一些向好(hǎo)的变化。

　　主要(yào)结论

　　01

　　银行

　　启动(dòng)之谜(mí)

　　如果大家觉(jué)得银(yín)行股是这(zhè)几天(tiān)才开(kāi)始(shǐ)上涨，那么就(jiù)大错特错(cuò)了。事实(shí)是：

　　银行股自2022年(nián)10月底见底之后，已经持续上涨了足足(zú)半年时(shí)间了……

　　这段时间(jiān)的(de)银(yín)行股涨幅达(dá)到27％，其中(zhōng)部分银行股涨(zhǎng)幅(fú)甚至达到50％以上(shàng)，非常可(kě)观。当然，中间也不是一帆风顺，2022年(nián)10月银行(xíng)股快速下跌后，迅速反弹。过完2023年春节后(hòu)，却(què)冲高回落，调整了近两个(gè)月时间，跌幅不(bù)大，不到(dào)10％。然(rán)后(hòu)于3月底开始上涨，近期加速(sù)上涨(zhǎng)。

　　这种(zhǒng)事情并(bìng)不是第一次(cì)发生。过去银行股的大行情，都是在(zài)悄无声(shēng)息中默默上(shàng)涨(zhǎng)的，因为银行股(gǔ)平时关注度并(bìng)不高。等到因几根大线性而吸引大家来关注时(shí)，已经涨幅不小了。

　　上一次类(lèi)似的事情(qíng)是2014年。或许(xǔ)经历过的人都能记(jì)得，2014年11月(yuè)，因为一次比较(jiào)意外的“双降”（降息、儿童兴趣班有哪些项目排名，十大最无用的兴趣班降准(zhǔn)），金融股拔地而起。但在(zài)此之前，银行指(zhǐ)标大约在3月见底，然后不声不响(xiǎng)地开始(shǐ)回升，到11月时，8个月(yuè)左右时间，涨幅(fú)22％。

　　其他几次(cì)银行股见底，也有(yǒu)类似的(de)情况：没(méi)有明确利好(hǎo)，没有明确(què)新(xīn)闻，银(yín)行股却自己慢慢从底部爬起来了。

　　是谁先知先觉？

　　为行情归因并(bìng)不容易，因为很难验证。如果确(què)实没有实质性利好，那么(me)只能(néng)从资金面去猜测：可能是(shì)估(gū)值便宜到(dào)很多资(zī)金愿意(yì)出手了。由(yóu)于银行盈利能(néng)力(lì)非常稳定(dìng)，估值低往往意味着(zhe)股(gǔ)息率高。因为(wèi)：

　　ROE稳定，分红率稳定，PB越低则股息率(lǜ)越高。

　　而若PB低至一定水平时，股息率就(jiù)会非常(cháng)诱人。比如近年(nián)来，大行的(de)ROE在10％以上，分红率30％左(zuǒ)右，PB一度低至0.5倍以下，那么(me)计(jì)算出(chū)来的股(gǔ)息率高达6.6％，非(fēi)常可观。

　　这就好比一只票息率(lǜ)6.6％的可转债。如果盈利能力(lì)保(bǎo)持，则后(hòu)续每年收取6.6％的“利息”，如果股价上涨(zhǎng)，还能(néng)享受资(zī)本利得(dé)。当然，如果股价再跌，或盈利能力（ROE）、分红率下降，则会遭受损失。但(dàn)由于ROE已在底(dǐ)部，近期很难再降(jiàng)了。因此，这就非常像(xiàng)一张可转债，其市价下跌时(shí)，会(huì)有个估值下限，即(jí)“债券价值”。

　　于是，其投(tóu)资价值就出来了。如果(guǒ)这张“可转债(zhài)”的(de)票(piào)息率高到(dào)一(yī)定(dìng)程度(dù)，显著高(gāo)过(guò)一(yī)些资金的成本(běn)，那么这些(xiē)资金自然愿(yuàn)意参与。

　　这样，银行股就(jiù)形成一个隐形的“估值(zhí)底”，当估值(zhí)低至一定水平时，股息率(lǜ)诱人(rén)，就(jiù)会有人参与(yǔ)。

　　当然(rán)，这个估值底在(zài)某些情况下会被打破(pò)，即(jí)因为一(yī)些负面因素的存在，导致市(shì)场(chǎng)先生觉得银行股的估值(zhí)或盈利能(néng)力还将下行。

　　02

　　谁在买

　　谁在卖

　　因此，银行股那(nà)种悄(qiāo)无(wú)声息的底部，可能并没(méi)有什么实质利好，就是(shì)有(yǒu)些看中股息(xī)率的(de)资(zī)金默(mò)默买入，把底部给买(mǎi)出来(lái)了。

　　这是些什么样的资金呢(ne)？

　　首(shǒu)先(xiān)可(kě)以排除的就(jiù)是以(yǐ)股票型公募(mù)基金为代表的机构投(tóu)资者。因(yīn)为他(tā)们的考核要求(qiú)是相对收益，因此在大多数时(shí)候，他们不会因为股(gǔ)息率诱人(rén)而买入，他们(men)的(de)任务是战胜自己(jǐ)基金(jīn)的基准，或者战胜可比基金同(tóng)仁。所以，即(jí)使股息率(lǜ)高，他(tā)们(men)也很难做出赚取股息率的决策(cè)，这不是他们的(de)考核目(mù)标。

　　因此，银行股从底部开(kāi)始悄悄(qiāo)上涨(zhǎng)的(de)这段时(shí)间，公募基金参与很低，这次(cì)也不例(lì)外。

　　从数(shù)据上也可(kě)验证(zhèng)：从33家银(yín)行(xíng)股(gǔ)2022年底(dǐ)基金(jīn)持(chí)仓(cāng)比重来看(kàn)，比(bǐ)重越低，期间(jiān)（过去(qù)半年，后(hòu)同）涨(zhǎng)幅越大，比重越高则涨幅越小。

　　除(chú)了公募基金，其他(tā)类(lèi)似考核的机构投资者也(yě)是(shì)类似。

　　从数据上看(kàn)，我(wǒ)们确实看到(dào)，2023年第一季度较上年末，大部分(fēn)A股银行股的基金持仓比例(lì)是(shì)下降的(de)，有些个股甚至降(jiàng)幅不小。

　　（一季度基金持股比重降幅(fú)；单位：个百分点；来源(yuán)：WIND）

　　回顾第一季度，银(yín)行指数走了个过山车，先是上涨，然后春(chūn)节后(hòu)下跌（这段(duàn)时间刚好(hǎo)是人工智能(néng)概念股大(dà)涨，因此机(jī)构投资者有(yǒu)可能是(shì)卖(mài)出银行(xíng)等股票(piào)，换(huàn)仓至计算机股(gǔ)票(piào)）。到(dào)了4月(yuè)初，人工智能等板块行情(qíng)回落后，银行股(gǔ)重拾(shí)升势，且涨幅(fú)加速。春节后的这段时(shí)间，银行股刚好和(hé)人(rén)工智(zhì)能走出了一(yī)个完美的“对称”走势(shì)。

　　而其他投资者，比(bǐ)如(rú)个人、外资、自营、保(bǎo)险、资(zī)管等，则(zé)可(kě)能是买入的(de)。因为(wèi)这些(xiē)资金不考核相对收益，更多(duō)的是追(zhuī)求绝(jué)对收益，因(yīn)此有可能是高股息(xī)股票(piào)的青睐者。

　　而决定他们买入的因素中(zhōng)，资金(jīn)成本应(yīng)该是个重要(yào)因(yīn)素(sù)。目前，我国近期市场利(lì)率(lǜ)较低、资金充沛，其他(tā)可(kě)替代的投资(zī)机会较少，因此(cǐ)股息(xī)率(lǜ)显得诱(yòu)人。同时，美国加(jiā)息(xī)接近尾(wěi)声，他们(men)的资金成本也(yě)有望下行，我国高股息股票也有吸引力。

　　然后我们通过(guò)数据(jù)来加以(yǐ)验证。

　　从2023年一季度情(qíng)况来看(kàn)，外资确(què)实在买入大(dà)行，并且数量还不少。不过保险资金(jīn)却是有进有出(chū)，这(zhè)一点有(yǒu)点与(yǔ)我们预(yù)期不符。基金(jīn)主要在卖出。此(cǐ)外，还有些一般法(fǎ)人、其(qí)他(tā)投(tóu)资者(zhě)在买入。

　　（一季度各类投资者(zhě)持股(gǔ)变化数；单(dān)位：亿股；来(lái)源(yuán)：WIND）

　　整体而言，结(jié)论大致(zhì)成立，即(jí)：在银行股估值(zhí)极低(dī)的时候，追求绝对收益的资金买入了(le)高股息率(lǜ)的个(gè)股。

　　从散点图上也可以清晰看(kàn)到这一点：

　　因此，这次行情(qíng)，和历史上很多次(cì)银(yín)行底(dǐ)部启动一样，很可能是(shì)青(qīng)睐高股息率的资(zī)金，买入(rù)低估值(zhí)、高(gāo)股息率的(de)银行(xíng)股。而他们(men)的口味与公(gōng)募基金刚好(hǎo)是相反的。

　　03

　　事情在(zài)悄悄

　　起变化

　　以上分(fēn)析，说明(míng)了过去半年的银(yín)行(xíng)股行情，是追求绝对收益的(de)资(zī)金(jīn)，买入(rù)了高(gāo)股息率的(de)银行股。眼下，很多银行股股息率依然(rán)较高，而资金面(miàn)依(yī)然(rán)宽松，那么这些高股息率股(gǔ)票对(duì)绝(jué)对收(shōu)益资金依然(rán)是(shì)有(yǒu)吸引(yǐn)力的(de)。

　　那(nà)么在(zài)银(yín)行(xíng)业(yè)的经营层面，有(yǒu)没有实质变化呢？

　　我(wǒ)们在(zài)3月(yuè)曾经(jīng)提出，过去三年期间的一些特殊政策，已(yǐ)经出现(xi儿童兴趣班有哪些项目排名，十大最无用的兴趣班àn)调整的(de)迹象，银行业将要进入新的均(jūn)衡(héng)格(gé)局。比如，在普惠小微领(lǐng)域，过去几(jǐ)年大行承担了一些监管要求，每年普惠小(xiǎo)微信贷的增长非常快(kuài)，投(tóu)放利率很低，这(zhè)对小(xiǎo)微金融市(shì)场(chǎng)格局造成了较大影响，尤其(qí)是对一些原来从事(shì)小微业务的中小银行造成(chéng)压力。

　　【深(shēn)度】大小(xiǎo)行(xíng)小微金融逐步(bù)达到新均衡

　　而在4月27日，银(yín)保监会办公厅发布《关于2023年加力(lì)提升小微企业金(jīn)融(róng)服务质量的(de)通知》（银保监办(bàn)发〔2023〕42号(hào)），对(duì)工(gōng)作要(yào)求有了一(yī)些调整。比如，不再提“两增”（指(zhǐ)单户授信总额1000万(wàn)元(yuán)以下小微企(qǐ)业贷款同比增(zēng)速不低于各项贷款同(tóng)比增(zēng)速，有贷款(kuǎn)余额的(de)户数(shù)不低于上年同(tóng)期水平）要求，不再刚性要求降低小微信贷利率，而是要求“合(hé)理(lǐ)确定贷款利(lì)率”，不(bù)再(zài)提“应延尽延”。

　　除了小微金融领域，其(qí)他方面的工作要求(qiú)也陆续从(cóng)过去三年的阶段性政策，慢(màn)慢回归(guī)至常态化。

　　而银行(xíng)业这几年由(yóu)于净息(xī)差显著回落，盈利(lì)能力也(yě)渐渐接近合理利润底线。因为银行业需要留(liú)存一定的利润用于补充资本，进(jìn)而支持下一期的信贷(dài)投放，因此(cǐ)利(lì)润(rùn)并不(bù)是越(yuè)低越好，需要维持一个合理利润。而(ér)目前盈利能力已经接近这一(yī)底线，所以政策也会(huì)相(xiāng)应调(diào)整了。

　　【随笔(bǐ)】什么是银行的合(hé)理利润(rùn)和合理息差

　　可见，行业(yè)的一些(xiē)情况已经悄悄发生变化了。

　　那么(me)，有没有一种(zhǒng)可能(néng)：那些买入高股息股票的投(tóu)资者中，真有(yǒu)些先(xiān)知(zhī)先(xiān)觉者，已经嗅到(dào)了不一样的味(wèi)道(dào)？

　　本(běn)文(wén)为金(jīn)融业研究方法探讨(tǎo)。本(běn)文不是(shì)证券研究报告，不构成(chéng)任何投资建议，涉及(jí)个股也(yě)仅为举例或陈述事实之用，不(bù)代表我们对他们(men)的(de)证券或产品的(de)推荐。具体投资建议请参考我们的研究报告。

未经允许不得转载：泉州电动车网 福建骑行网 儿童兴趣班有哪些项目排名，十大最无用的兴趣班