5月13日，年内首只央(yāng)企主(zhǔ)题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF发(fā)布公告称，其累计有效认购申请份额总额超过(guò)20亿份发行上限(xiàn)，将启动(dòng)比例配售。这(zhè)则(zé)小公告体现出市场对这一“中特估(gū)”主题(tí)的追捧力(lì)度(dù)。

　　实际(jì)上(shàng)，近期(qī)围绕着“中特估”的行情，市(shì)场关(guān)注度非常高，5月15日(rì)首(shǒu)批3只央企回报(bào)ETF发行，更(gèng)成为(wèi)这一波“中特估(gū)”行情的催化剂。实际(jì)上(shàng)，早在去年底(dǐ)及今(jīn)年一(yī)季度，一些基金经理开始(shǐ)调仓(cāng)换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方(fāng)式(shì)等问题(tí)成为市场关注焦(jiāo)点，中(zhōng)国基金报采(cǎi)访多位投(tóu)研人士(shì)，解(jiě)析“中特估”这些焦点问题(tí)。

　　央企(qǐ)主题ETF密(mì)集上报(bào)发行

　　行情催化(huà)剂(jì)？

　　市场对“中特(tè)估”主题积极追捧。不(bù)仅(jǐn)华泰(tài)柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕见出(chū)现启动“比例配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央(yāng)企、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同(tóng)时(shí)，后(hòu)续有多只国央企(qǐ)主题基金发(fā)行，市(shì)场(chǎng)对(duì)此充满(mǎn)期(qī)待(dài)，如5月15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技引领(lǐng)、央企现(xiàn)代能源等ETF也将获批发行(xíng)，更有(yǒu)扎堆上报的央国企基金在排队入市。

　　这些或成为这(zhè)一波(bō)“中特(tè)估”行(xíng)情的催化剂。

　　融通红(hóng)利(lì)机会基金(jīn)经(jīng)理何龙(lóng)表示，央(yāng)企(qǐ)ETF发行(xíng)在(zài)情绪上是构成催化(huà)因素的，近(jìn)期银行股大涨(zhǎng)的(de)一个催(cuī)化因(yīn)素就是积(jī)极推介相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着央企(qǐ)ETF的(de)发行，和(hé)诸多主题基金的申报发行，我认为确实(shí)会成为引爆(bào)行情的催(cuī)化剂，基本面、资金面、政策面都在(zài)向(xiàng)好，下半年，中特估有(yǒu)可(kě)能独领风骚。”万家基金(jīn)章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资(zī)部基金经理杨振建(jiàn)就表(biǎo)示，近期密集申报的(de)国(guó)央(yāng)企主题基(jī)金主要涉及(jí)“股东(dōng)回报”、“科(kē)技引领”、“现(xiàn)代能源”几(jǐ)大主题，这样的(de)布局可以更(gèng)好轻轨是什么，轻轨是地铁还是高铁支(zhī)持央国企的(de)估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为行情进一步上涨的催(cuī)化剂。去年(nián)以来公募基金发(fā)行整体平(píng)淡，近期多只国(guó)央企主题基金申(shēn)报和发(fā)行，行情火(huǒ)热下将(jiāng)为市场带来(lái)增(zēng)量资金，有望(wàng)推动进一(yī)步(bù)上涨。”杨振建进(jìn)一(yī)步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务(wù)总监(jiān)王帅认为(wèi)，公募(mù)基金积极布局央国企主题(tí)基(jī)金，一(yī)方面是(shì)因为新一轮深化国(guó)企改革的大(dà)幕将拉开(kāi)，叠加“中特(tè)估”概念，央国企上市公司的投资价值(zhí)凸显，该主题(tí)的(de)基金将为(wèi)投资者提供(gōng)更丰富的(de)工具以参与到央国企(qǐ)投(tóu)资。另一方面是落(luò)实公募基金行业高质量发展的要求，引导更多资(zī)金参与央(yāng)国企改革(gé)，更好发挥公募基金(jīn)服(fú)务资本市场改革、服务实(shí)体经济(jì)和国家战略的作(zuò)用。

　　王(wáng)帅表示，未(wèi)来央企ETF的(de)发行将为央企相关标的和(hé)板块带来增量资金，提升交易活(huó)跃度，有望成为中特估(gū)行情的(de)催(cuī)化(huà)剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调(diào)仓换(huàn)股(gǔ)？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行情明(míng)显，中(zhōng)特估和人工智能成为两大明显的主线，而新能(néng)源等前期(qī)热门赛道股冷却，在此背景下，一些基(jī)金(jīn)经理开始调仓换(huàn)股(gǔ)“中特(tè)估概念”。

　　万家(jiā)基金(jīn)基金经理章恒直言，自己目前重点关注三(sān)大(dà)行业，火电、券商、军工，这(zhè)三(sān)大行业主要(yào)是央企或地方国(guó)资所在的行业，民(mín)营企业占比较少。

　　“首先是基(jī)于(yú)行(xíng)业本身基(jī)本面(miàn)在今年会有重(zhòng)大的向上变化的机(jī)会，比如火(huǒ)电，会受益于煤炭价格(gé)的下跌，扭亏为盈；券(quàn)商(shāng)，会受益于今年(nián)市场成交量的(de)放大，盈利大(dà)幅增(zēng)长等(děng)。同时(shí)，随(suí)着国有企业改革的(de)推进(jìn)，大概率这(zhè)些企业会进入一(yī)个提(tí)质(zhì)增效、释放业绩(jì)的过程。”章(zhāng)恒表(biǎo)示，中(zhōng)特估是过去(qù)5年(nián)10年改革(gé)的成(chéng)果，是非常基本面的，和他过(guò)去1至2年研(yán)究(jiū)投资思路也非常吻合(hé)，为在下(xià)半年抓住这波中特估的(de)投资机(jī)会做(zuò)好了准备。

　　“去年年底已开始重视(shì)中特估的投资机(jī)会，判(pàn)断(duàn)中特估的机会未来(lái)三年分两(liǎng)个阶(jiē)段(duàn)。”融通红利机会基(jī)金(jīn)经理何(hé)龙(lóng)表示，第一(yī)阶(jiē)段也就是(shì)今(jīn)年以数字经济和“一带一(yī)路”的主题(tí)普涨性(xìng)机会为主，包括低(dī)于1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎来普涨性的机会。第(dì)二阶段(duàn)是未来两年，在主题性(xìng)机(jī)会消散以后，基(jī)于顶层设计对国央经营管理价值导向变化，我们判断经(jīng)营成果(guǒ)随之改变是一个(gè)慢变(biàn)量，会在未来两(liǎng)年体现在每一个央国企(qǐ)的报表(biǎo)中。

　　何龙强(qiáng)调，目前在(zài)挖(wā)掘公司经营(yíng)层面可能(néng)发生显著正向变(biàn)化的个(gè)股(gǔ)提前进行布(bù)局，比如(rú)医药和消费等行(xíng)业。

　　其实一(yī)季报已经(jīng)显(xiǎn)露(lù)出不少基金在行(xíng)动。国金(jīn)证(zhèng)券研究所(suǒ)数据显示，偏股主动(dòng)型基金2022年年(nián)报前十大重(zhòng)仓股股票池(chí)中，“中特估”概念占偏(piān)股主动型基金持有股票市值(zhí)比(bǐ)例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季(jì)报(bào)披露的持仓中(zhōng)，“中特(tè)估”概(gài)念占偏股主动型基金持(chí)有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念(niàn)股在偏股主动型(xíng)基金的持仓中，占比明(míng)显(xiǎn)提(tí)高。上述数(shù)据显示，根(gēn)据偏股主动型基金2022年报及2023年一(yī)季报十(shí)大重仓股的数据，剔除个(gè)股涨跌影响，估(gū)计了各基金主动加仓(cāng)“中特估(gū)”概念股的市值占(zhàn)2022年末股票总市值比(bǐ)例，一季度超过30％的偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金(jīn)主动加仓(cāng)了“中特估”轻轨是什么，轻轨是地铁还是高铁概(gài)念股(gǔ)，198只基金在2022年(nián)末(mò)不持有“中(zhōng)特估”概念(niàn)股，但在(zài)一季度买(mǎi)入(rù)。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数据统计也显示，一季度主动偏股型公募基金对港(gǎng)股(gǔ)央国企的持(chí)股市值(zhí)比重达到2019年以来的新高，港股央(yāng)国企(qǐ)持(chí)股总市值占港股持股总市(shì)值(zhí)的比重由2022年四季度(dù)的25.1％提升至2023年一季度的(de)32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建(jiàn)国央企专(zhuān)门的(de)股票(piào)库

　　可以说中国特色估值(zhí)体系，正深(shēn)刻影响基金(jīn)公司的(de)投(tóu)研(yán)，落实到日常的投研流程(chéng)和实践之中(zhōng)，不(bù)少基金公(gōng)司在加大投(tóu)研力量，更(gèng)有专(zhuān)门构建国(guó)央(yāng)企股票库。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何龙就介绍(shào)，一方面(miàn)，从顶(dǐng)层(céng)设计改变研究员(yuán)过(guò)去对(duì)国央企的(de)固定思维，需要实地(dì)考察(chá)国央企，并且需要利(lì)用当前国央企愿意交流的契机，多花精力(lì)去进(jìn)行(xíng)跟踪发(fā)现变化。

　　另一方面，融通基金在行动(dòng)上，要求研究员(yuán)将自己(jǐ)所覆盖行业(yè)的所有国央(yāng)企构建(jiàn)专(zhuān)门的股票库，并(bìng)进(jìn)行长期跟踪，包括(kuò)考察其实(shí)地调研(yán)的的(de)成果，了解国央企经营思(sī)路(lù)和财务(wù)导向的变化，结(jié)合行(xíng)业(yè)趋(qū)势和(hé)特征，寻找价值洼地，发现预期(qī)差。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅(shuài)也谈到(dào)“认(rèn)识”上的重视。他表示(shì)，通过深(shēn)入学习，对“中特估”有了(le)更深刻的认识：首(shǒu)先要认识市场体(tǐ)制机制(zhì)、行业产业结构、主体持(chí)续(xù)发展能力(lì)等方面所体现的鲜明中国元(yuán)素和发展阶段(duàn)特征，“中特(tè)估”应(yīng)该(gāi)是在此(cǐ)基础上(shàng)构(gòu)建的具有时代特征和(hé)中(zhōng)国(guó)特色(sè)、符合国家战(zhàn)略导向(xiàng)的估(gū)值体系，而不是简单套用国外的传(chuán)统估值模型(xíng)。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个概(gài)念所涉及到的行业和公司，一直在发生的变化。”万家基金经理(lǐ)章恒(héng)表示，万家基金一直非常关注(zhù)传(chuán)统(tǒng)产(chǎn)业的变化，诸(zhū)如煤炭、金(jīn)融、建筑等(děng)多个领域，因(yīn)此也是一定(dìng)能够抓住中特估(gū)这波行情的机会的。同时，随(suí)着时局的变(biàn)化，也在(zài)增(zēng)加相关行业的(de)研究力量(liàng)。

　　此外(wài)，创金(jīn)合(hé)信基金(jīn)首席(xí)经济(jì)学(xué)家魏凤(fèng)春表示(shì)，积极(jí)践行中国特色的估值体系是资本市场使命，投资(zī)者(zhě)需要学习领会并针对原有的(de)估值(zhí)体(tǐ)系进(jìn)行改造，以适应现实的需要(yào)。明确(què)该体(tǐ)系的框架是第一位(wèi)的工作，合理设置指标也非(fēi)常(cháng)重要(yào)，投资(zī)者的认可和实施是最终该体系(xì)能否具备(bèi)长期价值的基础(chǔ)。不(bù)过，他也提醒，人为的(de)拔估值是很大的(de)认(rèn)知误区，市场化认可是基(jī)本(běn)的常识，不可(kě)误判。

　　体现社(shè)会价值与国家战略价值

　　新估(gū)值方式？

　　央国企是国民经济(jì)的支柱，国企轻轨是什么，轻轨是地铁还是高铁(qǐ)央(yāng)企发(fā)展要符合国家(jiā)战略发展发向，更需要承担(dān)社会(huì)公(gōng)共责任等。而这些(xiē)都应该考虑进估值体(tǐ)系之(zhī)中，也引(yǐn)发市场关注(zhù)。

　　多数受访的基金经理认为，对(duì)于国央(yāng)企的(de)估值方式要充分体(tǐ)现企业的(de)社会(huì)价值与(yǔ)国家战略价值(zhí)，目(mù)前已经(jīng)形成了初步(bù)的企业社会价值评价体(tǐ)系。

　　“如何定(dìng)价国(guó)有(yǒu)企业承担社会价值、符合国家(jiā)战略(lüè)发展(zhǎn)的(de)价值？首(shǒu)要任务就构建中国特(tè)色的价值评价体系，改变从以私人股东权益出发，现金流(liú)折现为主要方法的单一(yī)价值估值体系，转向社(shè)会(huì)整体价值观念、纳(nà)入中国特色的ESG评价(jià)体系，充分体现企业的社会价值与国家战略(lüè)价(jià)值。”博(bó)时(shí)基金指数(shù)与量(liàng)化投资部基金经理杨(yáng)振建表(biǎo)示。

　　杨(yáng)振建(jiàn)也直言，近年(nián)来(lái)国资(zī)委(wěi)指(zhǐ)导(dǎo)国内团(tuán)队对(duì)于(yú)中国特色ESG披露与(yǔ)评价体系不断探索，结合国际通用规则，目前已经(jīng)形(xíng)成了初步的企业社会价值评价体系，其中(zhōng)包括《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基金经理王(wáng)帅也认为，“中特估”应该(gāi)是(shì)注(zhù)重企业价值的(de)可持续估值，要重视股东、员工(gōng)和社会责任等要素对(duì)企业(yè)稳健(jiàn)成长的(de)重大(dà)意(yì)义，重视(shì)稳(wěn)定的现金流、持续(xù)增长的盈利、科技(jì)创(chuàng)新对提升企业内(nèi)在价值的积极作用，这样有利(lì)于提高估值定价模型(xíng)的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实(shí)务工作中，都有(yǒu)成熟的量化指(zhǐ)标可以使用，包括净(jìng)资产收益率、营业现(xiàn)金(jīn)比率(lǜ)、资产负债率、研发经费(fèi)投入强度等等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实金融(róng)精选(xuǎn)基金经(jīng)理李欣更细致(zhì)分析在估值(zhí)思维、估值(zhí)结论(lùn)、估(gū)值(zhí)判断上有(yǒu)变化，尤其(qí)是估值的方法和指(zhǐ)标上，他认为其包括产业(yè)链(liàn)上下游的衡(héng)量、全要素成本(běn)等，以(yǐ)及在纵向和横向上(shàng)的研究，强(qiáng)调政(zhèng)策优惠、产业发(fā)展、市场竞争力和可持续发展(zhǎn)等各种因素与(yǔ)企业价值的关系。这些因(yīn)素在对估值结论(lùn)和(hé)判断的影(yǐng)响上，也(yě)使得中国特(tè)色的估值体系(xì)与(yǔ)传(chuán)统的估值体系有(yǒu)所不同(tóng)。

　　“所以估值(zhí)思(sī)维的变化，还有估值结论和估值判(pàn)断的变(biàn)化(huà)，都是(shì)为了更好地适(shì)应中国的市场(chǎng)和经济(jì)特点，提供更精准、更合理的(de)企业(yè)估(gū)值信息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金合信基金(jīn)首席经(jīng)济学家魏凤春直言，这需要(yào)在实践中进行探(tàn)索，目前尚没有公认的指标可以使用(yòng)。

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